2019-9-20 8:15:00

  9月10日,经国务院批准,国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)的投资额度限制。结合之前金融稳定发展委员会推出的11条金融业对外开放措施,以及MSCI不断扩大A股纳入因子等一系列动作,金融开放加速的信号非常明确。

  在外资不断流入、持有A股市值规模已经超过公募基金的新格局下,A股将发生哪些变化?有哪些投资机会值得关注?

  一、A股与国际接轨还远吗

  1.1 高波动、高换手等A股不成熟表现已有很大改善

  自2006年至今,万得全A指数上涨了486%,年化涨幅约为13.6%,而代表全球最优秀公司股价表现的标普500在此期间仅上涨134%,年化收益不足6.5%。如此看来,投资A股的长期收益并不低,这与A股投资者,尤其是个人投资者的感受可能存在很大的偏差——大多数个人投资者可能都觉得投资A股不容易赚钱。这其中最大的原因可能就在于A股的高波动性和高换手率:高波动意味着A股虽然长期看上涨了,但短期波动剧烈;高换手率则意味着投资者频繁买卖而非长期持有,短期波动对投资收益影响更大,而短期波动并不容易把握,产生亏损的时候居多。


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2019-9-12 8:15:00

     9月10日,经国务院批准,国家外汇管理局决定取消合格境外机构投资者(QFII)和人民币合格境外机构投资者(RQFII)的投资额度限制。结合之前金融稳定发展委员会推出的11条金融业对外开放措施,以及MSCI不断扩大A股纳入因子等一系列动作,金融开放加速的信号非常明确。

  在外资不断流入、持有A股市值规模已经超过公募基金的新格局下,A股将发生哪些变化?有哪些投资机会值得关注?

  一、A股与国际接轨还远吗

  1.1 高波动、高换手等A股不成熟表现已有很大改善

  自2006年至今,万得全A指数上涨了486%,年化涨幅约为13.6%,而代表全球最优秀公司股价表现的标普500在此期间仅上涨134%,年化收益不足6.5%。如此看来,投资A股的长期收益并不低,这与A股投资者,尤其是个人投资者的感受可能存在很大的偏差——大多数个人投资者可能都觉得投资A股不容易赚钱。这其中最大的原因可能就在于A股的高波动性和高换手率:高波动意味着A股虽然长期看上涨了,但短期波动剧烈;高换手率则意味着投资者频繁买卖而非长期持有,短期波动对投资收益影响更大,而短期波动并不容易把握,产生亏损的时候居多。


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2019-8-28 8:23:00
    今年以来,经济政策的逆周期调控迹象依然十分明显,如减税降费、定向降准等。但与往年相比,总需求政策的力度有所减弱,一个典型的例子就是基建投资增速大幅下滑,今年前7个月只有3.8%,相反,供给端政策的力度大大增强。那么,近期频发的政策究竟有没有一条主线呢,政策主要想达到的目的是什么?本文试作分析。

  重整利益格局,促进投资与消费

  7月份的财政收支数据公布后,我发现有两个数据颇有意思,第一个数据是全国非税收入增长24.8%,第二个数据是个税收入减少约30%,这两个数据的增速都十分惊人,体现出非常鲜明的政策意图。

  第一个数据看似存在矛盾——既然减税降费,目前看,税收收入的增速已经大幅下降,但为何非税收入超高速增长呢?对此,我在前不久参加总理座谈会上,获得了权威解释:主要是要求国企多上缴利润来增加非税收入。如上半年全国非税收入达1.5万亿,其中,国有资本经营收入2203亿元,增长3.4倍;国有资源(资产)有偿使用收入4416亿元,增长18.3%。上述2项合计增收2388亿元,占全国非税收入增收额的88%。

  当年十八届三中全会就提出,到2020年国企的分红率应该达到30%,但事实上,大部分国企都没有达到这一比例,如去年国企的总体分红率大约只有16%左右,其中非金融国企的分红率不到6%。如今,国家要减税降费,但财政赤字率又不能突破2.8%的预算限制,那只有让那些利润丰厚的金融国企或借助垄断获得超额收益的大型国企多上缴利润给公共财政。

  我估计,今年非税收入大约可以比去年增加1万亿元左右,大约可以抵冲减税降费目标总额的一半,可见我国财政政策回旋余地很大。

  至于个税减少40%的状况,应该与我国去年推进的个税改革政策有关,实质上就是要减轻中等收入阶层的税负,从而间接增加他们的可支配收入,以扩大消费和促进消费升级。

  近日,央行发布公告称,从8月20日起,央行公布贷款市场报价利率(LPR),LPR的报价方式按照中期借贷便利(MLF)利率加点形成,且主要参考1年期MLF利率,加点幅度主要取决于各行资金成本、市场供求、风险溢价等因素。
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2019-8-23 9:00:00

   今年6月,上海市委、市政府制定出台《关于支持浦东新区改革开放再出发实现新时代高质量发展的若干意见》,提出通过7年左右努力,到2025年浦东新区GDP突破2万亿元,在高水平改革开放、高质量发展、高品质生活等方面走在全国前列,奋力打造新时代彰显中国理念、中国方案、中国道路的实践范例。

  该《意见》提出20条举措全方位支持浦东新区发展,其中涉及打造全方位开放的前沿窗口共有4条:深化重点领域开放先行先试;提升投资贸易自由化便利化水平;打造联通全球的大平台;更好服务国家“一带一路”建设和长三角一体化发展战略。

  7年内要实现GDP翻番目标,意味着从今年开始,平均每年的名义GDP要维持11%左右的增速。过去浦东新区的GDP增速确实很快,快于全国和上海的GDP增速。

  但这些年来,浦东的GDP增速也有所回落,如2018年浦东实际GDP增速为7.9%,名义为8.38%。今年上半年,上海的GDP增速降至5.9%,下半年经济下行压力依然较大,所以,如果今后浦东经济如果不能形成新的增长点,年均11%的名义增速很难实现,则7年内也很难实现翻番。

  因此,只有把新片区纳入到浦东新区的经济总量中,形成新的增长点,才有可能让浦东的GDP总量到2025年超过2万亿元。


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2019-8-6 9:21:00

     科创板开市后,首批25家公司相对发行价都涨幅明显,除首日涨幅较大之外,接下来四个交易日虽然不限涨跌停幅度但股价表现都还比较平稳,科创板实现了平稳推出,可谓首战告捷。在科创板推出的前后,市场有不少声音对首批公司的质地和发行市盈率过高等问题提出了质疑。本文试图对市场关心的几大热点问题展开分析,通过对比美国的纳斯达克市场,希望能使国内投资者对科创板的认知更加全面和客观。

  本文试图回答的问题:

  问题一.科创板首批上市公司发行价过高吗?

  问题二.科创板的注册制有哪些改进之处?

  问题三.科创板吸引不到好公司?

  问题四.投资科创板容易赚钱吗?

  问题五.科创板开市对主板影响如何?


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2019-8-2 9:12:00
   一、对近期经济运行的基本判断

  首先从大家非常熟悉的“三驾马车”架构入手,阐述近期经济运行到底怎么样? 2019年上半年中国GDP增速是6.3%,其中一季度是6.4%、二季度是6.2%,从总量上来讲,GDP增长维持在正常运行区间,也符合年初政府工作报告提出的6~6.5%的增长目标。如果用支出法把GDP进行分解,从消费、投资和进出口三项来看的话;首先消费增速总体还是下行趋势。2018年社会消费品零售总额增速是9%左右,2019年上半年平均增速降到8.4%。虽然7月份大家看到一个令人惊奇的数据,就是6月份社会消费品零售总额的增速达9.8%,但这主要是靠汽车来拉动,当月汽车销量同比增长17%,在此之前都是负增长的。

  之所出现这么大幅度的上涨,原因主要是要把汽车排放标准从国五改成国六,汽车厂商原有国五排放标准的汽车降价去库存,销量陡然上升。此外从7月份高频数据来看,汽车销量再度回落,其他消费包括服务业还是偏弱,所以上半年国内消费总体并不乐观,尤其是可选消费品消费偏弱,还有,服务消费也是偏弱,比如像服务业CPI同比从过去3%降到了2%以下。服务业价格指数持续下行,也意味着服务消费增速在回落。具体到行业像餐饮业、电影票房增速出现明显回落,这表明居民消费能力还是受到一定的限制。

  那么消费不乐观的原因在哪里? 其实还是在收入端,我们发现居民收入增长的走势跟社会消费品零售总额增速的走势非常相似,而这几年居民可支配收入总体往下走,本质是结构问题,把2018年不同收入组的居民进行分类会发现,20%的高收入群体,对应的人口是2.8亿。

  2018年人均可支配收入增长8.8%,而中等收入群体2018年收入增长只有3.2%,如果考虑通胀因素的话,中等收入群体收入增长几乎等于0, 这也是导致国内消费不振的主要原因。在消费总体不振的情况下,消费结构也出现分化,高端消费品、奢侈品消费增长比较快,典型的是高端白酒的消费高增长,对应的白酒上市公司的盈利增速维持在30%左右。与之类似的还有2018年国内奢侈品消费高增长,国内消费者在全球奢侈品消费中占了消费总额的1/3,比如豪华车、高端香烟的消费增速在乘用车、卷烟销量下降的情况下,都还是比较快的,这种消费分化现象也体现出居民收入的分化。这个结构性问题短期内还一直持续下去,我认为这也是将来要通过改革来解决的。

  其次是投资,从上半年的经济数据来看,中国固定资产投资中的制造业投资增速降到3%,说明制造业投资不振和国内需求不足、劳动力成本上升等等都是相关的。
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2019-7-24 9:23:00
   7月10日国常会指出,“要求切实做好降低社保费率工作,决定全面推开划转部分国有资本充实社保基金”。社保缺口有多大?国资划转可以有多大效果?国企改革也进入攻坚阶段,两者如何实现共赢?未来国资划转社保的可能推进方向如何?

    摘要

  1、社保缺口有多大?根据我们的预测,从2022年以后的20年里,我国劳动年龄人口平均每年将减少800万以上,老年人口平均每年增加接近1200万,社保收支压力越来越大。如果不考虑财政补贴,我国社保基金实际上已经入不敷出,2018年的缺口在6000亿以上。近年来社保基金财政补贴的金额占全国公共财政收入的比重也在不断上升,已经超过9%,寻找其他的“开源”渠道更加紧迫。

  2、国资划转缓解三大难题。通过国资划转补充社保是一种不错的解决思路,但即使考虑到即将进行的第三批划转,也仅有6000亿左右的规模。而事实上,国资划转社保可谓是一举三得。一是可以缓解社保资金压力,如果按照2017年国有资产10%的规模测算,补充社保的幅度可以达8.7万亿。二是可以提高国企效率,根据我们测算,进行混改的国企在混改实施完成之后,相比未混改的业绩表现有明显提升。三是可以为民营经济创造更加公平的营商环境,也为民营经济留出更多的发展空间。


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2019-7-17 9:11:00

  上半年我国GDP增速仍然达到6.3%,经济稳中有进,维持在全球GDP平均增速的两倍以上水平,成绩来之不易——这主要得益于减税降费政策的坚决推进和金融环境的改善、利率水平保持下行趋势。尤其从总量上看,拉动经济增长的三驾马车走势平稳,增速虽有所回落,但并没有出现大幅波动的态势,更没有出现断崖式下滑。但从增长的结构上看,存在一定隐忧,需防患于未然,尤其要透过现象看本质,找出结症所在。

  三驾马车跑得如何?

  出口不弱,消费分层,投资倚重房地产

  2018年以来,全球制造业PMI大幅下滑,经济明显减速,主要经济体的外贸也逐渐降温,故外需整体是在走弱的。

  不过,从总量看,上半年以人民币计价的出口增长了6.1%,远高于全球出口的平均增速,而且一般贸易的出口份额继续上升,民企的出口增速维持两位数,对欧盟、东南亚等地区的出口增速继续上升,体现出结构的优化。同时,1-6月,实际利用外资同比增长7.2%,反映出中国外向型经济的韧性很足。


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2019-7-9 9:39:00
    周末在青岛参加“第五届中国财富论坛”,与中国证券业协会安青松会长等专业人士探讨“资本市场制度创新与突破”等话题,其中就谈到关于如何提高直接融资比重的问题。

  这是应该一个老生常谈的话题了,记得90年代末到证券业协会与领导们汇报如何提高直接融资比重的专题报告时,我还比较年轻,而协会领导年纪比我大不少。如今,新的协会领导很年轻,而我已经老了,但直接融资的比重依然没有显著提高。

    安会长在演讲中提供了一组数据,确认了直接融资比重长期徘徊不前的事实,“数据显示,全口径直接融资规模占社会融资总额的比重,在2007年股权分置改革完成后由2002年的4.95%上升到11.09%,最近10年基本保持15%左右,而股权融资规模基本在5%左右徘徊。”

  记得1996年我正式入职证券行业的时候,对券商的壮大信心满满,认为美国直接融资占比达到80%以上,我们未来至少能到50%吧?2006年的时候,我甚至专门写了一篇报告叫《证券业挑战银行业:崛起而非周期反复》。但事实证明,我当时过于乐观了。

  尽管大家很早就认识到提高直接融资比重的重要性和必要性,但为何总是上不去呢?我认为,首先是我国长期以来金融体系所形成的银行主导结构不利于直接融资比重的上升。例如,国内绝大部分银行都属于国企,且国内规模最大的六大行,都无一例外地属于央企,因此,银行的信用背后实际上反映的是政府信用。
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2019-6-24 9:06:00

    最近一段时间以来,请我去讲宏观经济形势的机构比较多。也时常会为讲什么内容而发愁:讲经济走势,探讨今年四个季度GDP究竟是前高后低或前低后高有意义吗?因为今后潜在增长率下降的趋势是不可逆转的,就像权威人士所说,树不可能涨到天上。

  讲未来经济究竟会遇到什么灰犀牛或黑天鹅,许多坎能否迈得过去?未来不可知的东西太多了,很难去预言,但我仍相信船到桥头自会直,更少的选择之下有利于走更正确的路。前不久遇到《活着》的作者余华,颇有感触:活着是一种本能,人体有自带的免疫力,有与生俱来的自我保护意识。人和动物况且如此,国家更是如此了。

  既然总量趋势没有什么可讨论的,我就谈谈结构,之前也写过几篇类似文章了,如今越来越感受到结构的分化在不断加强。喜欢研究周期的人,一般都不大喜欢讨论结构,因为结构主义者总是在强调趋势延续导致现实在不断裂变,历史不会简单地周期重复。

  人口分化:带动区域分化

  分化是存量经济的一个显著特征,随着人口流动性的下降、产能过剩的出现、经济增速的放缓,每年的增量占总量的比重越来越低,存量经济的特征就会愈加明显。首先我关注到的是人口的分化。


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