2022-5-17 9:53:00

一季度基建投资增速大幅反弹,广义口径(含电力)达到10.5%,同时中央财经委会议强调“全面加强基础设施建设”,于是市场普遍对今年的基建投资给予非常乐观的预期。但是,市场似乎忽视了两点,第一点是通胀因素,一季度PPI累计同比增长8.7%,意味着扣除价格因素的实际投资增速可能没有那么高。例如,作为道路建设的主要辅料,沥青一季度消费量同比下降24.2%,价格则同比增长22.7%。第二点是季节性因素,一季度的基建投资额占全年比重一般较低(通常不超过15%)。

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2022-5-17 9:33:00

扩内需:仅仅靠拉动基建投资还不够

一季度总量数据还不错,GDP增速4.8%,但分项数据显现出不少隐忧。例如,在固定资产投资方面,除了基建投资增速大幅回升外,制造业和房地产投资增速都显著回落。
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2022-5-9 8:53:00

本周美联储议息会议决定上调联邦基金目标利率0.5个百分点,同时决定从6月份起缩表。这意味着美联储的货币政策已经全面收紧。收紧货币通常意味着经济增速放缓,因为利率上行,投资和消费意愿下降。但从历史数据看,美联储收紧货币不仅让美国经济降速,债市、股市和楼市经受考验,而且会给新兴经济体带来更多伤害。本文分析这轮加息-缩表周期对中国和其他新兴经济体的经济与资本市场带来怎样的影响。

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2022-4-26 10:07:00

  2022年的一季度GDP增速为4.8%,虽然离5.5%的全年目标有一定距离,但比卖方分析师们前期的一致预期(4.2%)要略高。近日,IMF也发布了全球经济展望报告,将今年全球经济增速预期从原先的4.4%降至3.6%,同时把中国的GDP增速调降至4.4%。假设二季度疫情还在延续,则二季度的经济增速会比一季度更低。不少人关注如何实现全年5.5%的经济增长目标。但我认为,纵然可以通过超预期的投资来实现稳增长的目标,但相比GDP的速度提升,当下GDP“温度”的提升更为重要。

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2022-3-25 14:35:00

  记得2020年疫情刚开始在全球蔓延不久,金融市场便弥漫着对流动性危机的担忧,原油价格一路狂跌,最低跌至20美元每桶。之后美联储采取了超预期的量宽政策,同时美国财政部也大幅扩大财政支出,支出比例与二战期间相仿,最终导致原油及其他大宗商品价格的暴涨,并引发高通胀。

  在正常情况下,伴随着美联储启动加息周期,今年原油及部分大宗商品价格有望回落。但在2月份却出现了黑天鹅事件——突发俄乌冲突,全球局势紧张导致原油价格再度上涨。那么,这轮原油价格的持续上涨会否引发经济危机呢?本文试作分析。


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2022-2-22 11:48:00

如果说2007年第一代iPhone手机的发布,开启了消费电子特别是苹果产业链的黄金十年,那么2020年“双碳目标”的提出则是开启了汽车电子特别是新势力车企产业链的黄金十年。汽车电动化,以及在此基础上加速发展的智能化,带来大量电子零部件的增量需求。产业趋势裹挟技术革新,推动产业浪潮滚滚向前,当下由汽车电动智能化引领的汽车电子产业链处于什么发展阶段?如何分析其远期市场空间和竞争格局?为此,我与中泰证券研究所副所长兼电子行业首席分析师王芳对话,一同探讨汽车电子黄金时代下的投资机遇。

  李迅雷:当下对于汽车电子的讨论热度很高,电动智能化成为热词,你认为汽车电动化、智能化目前处于一个什么发展阶段?

  王芳:首先说下结论,我们认为在全球“减碳目标”日益清晰的背景下,汽车电动化正处于加速发展的阶段,且这种趋势是不可逆的,大量中上游的企业会受益这块蓝海市场;汽车智能化受限于技术不成熟、政策难落地等因素,仍然处于发展初期,但智能化硬件的发展会超预期。

  因为我们发现终端车企日益内卷,智能化配置已经成为中高端车型吸引消费者的不二之选,加上汽车智能化是未来大势所趋,谁也不愿被时代抛弃,之前我们看到新势力车企走的比较激进,通过硬件预埋的方式搭载了大量的智能化硬件,如今传统燃油车企也不甘示弱、动作频频,去年12月奔驰宣布其L3级自动驾驶系统已经获得德国联邦交管局的上路许可。

  此外,电动化带来汽车内部电子电气架构的变化,使得OTA(在线升级)成为可能,车企可以先给汽车装上智能化硬件,之后通过在线软件升级的方式提高智能化程度,所以加速智能化配置上车是车企争夺用户、抢占市场的必然选择。我们看到,今年有多款宣称支持L2或L2+的车型上市,但硬件配置已经达到L3、L4级别了,整个汽车智能化呈现“硬件先行,算法靠后”的发展态势,所以我们认为汽车智能化硬件的发展会超市场预期。

  李迅雷:如果要跟踪行业的发展阶段,可以观察什么指标?

  王芳:我们认为渗透率是判断终端需求发展阶段的关键指标。一般来说,渗透率在10%以下为行业初期的技术积累与产品培育阶段,这一阶段会出现多种技术路线,但又都不太成熟,不容易判定哪种技术路线最后会胜出。一旦渗透率超过10%,虽然技术路线还是呈现多元发展的态势,但往往这个时候爆款产品会出现并风靡市场,推动行业进入快速发展阶段。

  从电动化来看,我国电动车渗透率在2021年首次超过10%达到13%,全球电动车渗透率预计2022年超过10%,所以汽车电动化是处于一个加速发展的阶段。以动力电池为例,虽然存在三元和磷酸铁锂技术路线之争,两者至今各有优劣、难分伯仲,但并不妨碍整个动力电池以及上游原材料行业的蓬勃发展,因为在加速发展阶段,整个行业蛋糕是在加速做大的。

  从智能化来看,2022年是行业从L2向L3、L4跨越的窗口期,真正代表自动驾驶的L3级智能车渗透率有望突破1%。我前面提到,受限于技术不成熟、政策难落地等因素,汽车智能化还是发展初期,但智能化硬件是在加速发展的。


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2022-2-18 8:06:00
  伴随我国第二波婴儿潮的人口集中变老,未来10年我国必将进入深度老龄化社会。目前我国的养老金制度建设上三支柱结构失衡。我国养老领域的制度安排及产品设计均需要更加重视老年人财富管理的诉求,进而推动相关金融产品的创新,养老金、养老服务、养老产业大有可为。

  中国进入老龄化加速阶段,社会养老压力不断凸显

  第七次人口普查结果显示,中国老龄化进程明显加快,这种老龄化加深的背后是三波“婴儿潮”快速更迭带来的“人口转型”。回顾新中国成立以来我国的三波婴儿潮,第一波是出生在新中国成立初期的第一波婴儿潮(1952—1958年,每年出生人口约2000万),预计或将从5年后开始逐渐进入“生命周期的尾声”。

  而第二波“婴儿潮”,即中国历史上出生人口最多的婴儿潮(1962年开始的“婴儿潮”,10年间出生人口近2.6亿人),从2022年开始将逐步进入集中退休期。与此同时,第三波“婴儿潮”(1986—1991年,每年出生人口约2500万)亦将超过35~40岁,即逐渐失去“黄金生育年龄”。

  2020年65岁以上老年人人口比例占比13.5%,比2010年提升5.44个百分点。伴随我国第二波婴儿潮的人口集中变老,未来10年我国必将进入深度老龄化社会。我国在向深度老龄化迈进的同时总和生育率下行、人口抚养比快速抬升等代表的社会养老压力也不可小觑。

  改革开放以来中国经济迅速发展,总和生育率从1980年的2.6降到2020年的1.3,导致我国社会养老压力会不断承压。按照联合国的预测,2020年到2055年中国老年人口抚养比将上升31个百分点至51%。

  在2020年的新冠肺炎疫情影响下,受阶段性减免社会保险费的政策影响,城镇职工基本养老保险收支近20年来首次出现缺口——2020年城镇职工基本养老保险当年收支缺口达到6925亿元。
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2022-2-15 8:15:00

  随着美联储退出QE和加息的态度越来越明确,市场上有大量研究聚焦在美联储历次收紧对资产价格的影响,以便鉴往知来。本文则从两个不寻常的现象说起,聚焦于分析本轮收紧面临的宏观背景有何不同,以及对经济和资产价格的影响有何不同,为投资者的大类资产配置提供参考。

  主要结论:

  本次收紧预期形成后至少有以下两个表现与以往明显不同:1)美国利率开始抬升后,美股迅速下跌,而黄金偏强,而过去黄金对利率更敏感;2)在美国加息而中国降息的背景下,人民币兑美元竟然升值,这在过去几乎没有出现过。

  本轮收紧时,美国面临的通胀压力远大于上一轮:本轮QE叠加了美国政府的“撒钱”的政策,不仅压低了利率,还通过政府大幅加杠杆完成了信用创造,由此带来的总需求扩张和通胀压力不会随QE退出而快速消退,而要等待“撒钱”后遗症的逐渐消减。大宗商品价格表现可能超预期。


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2022-2-7 7:51:00

  近日,一篇《李扬:不要轻蔑地评论美国货币当局及其货币政策》被热传。里面的大部分观点我都赞同。确实,我们中的大部分人肯定不比美国的专家学者更透彻了解美国经济,包括本人在内。但通过研究美国经济数据和中美货币创造的比较,也能对美国金融了解更深入一点。以下是依据我粗浅的研究心得,列举我们可能存在的对美联储政策特征和美国通胀原因的误判。

  通胀创40年来新高是因为美联储放水吗?

  自从美国建立起来的布雷顿森林体系在40年前解体之后,美国过去40年的通胀率确实大大超过解体前的40年,说明通胀与美元超发是相关的。但就过去15年来美联储的两次大扩表而言,似乎难以证明扩表与通胀具有高度相关性。但与资产价格如黄金、股市和房地产的相关性更大些。

  截至2022年1月26日,美联储的资产负债表规模达到8.86万亿美元,即在过去40多年中,扩张了近90倍,远超资产及商品价格的涨幅。

  从上图中发现,在2008年之前,美联储的资产负债表扩张还是比较缓慢,如从1974年年初至2008年8月,34年间扩张幅度只有9倍左右,但从2008年9月起,为了应对次贷危机,美联储采取量宽(QE)政策,至2014年末,短短5年扩张了3.5倍左右。但同期五年间美国的CPI累计只上涨10%。

  为何美联储为应对次贷危机采取的大放水举措没有引发通胀呢?这是因为美联储大放水缺乏乘数效应。我过去曾就此问题有关详尽论述:在2008年的次贷危机中,美联储实施量化宽松可谓是不遗余力,美联储的总资产规模从08年8月末的(雷曼倒闭前夜)约0.9万亿美元,急剧膨胀至2015年末的4.5万亿美元。而相对于央行资产负债表高达400%的扩张,美国的货币供应量(M2)同期仅增长了60%(从7.7万亿美元至12.3万亿美元)。

  美国货币供应量的增长远低于预期的主要原因是商业银行的信贷扩张乏力,同期增幅仅20%多(大致是年均增幅3%)。显然,在经济面临诸多困境之际,美国的商业银行作为极其谨慎:另一个或许更有意义的数据是,商业银行的现金资产增幅竟然是760%。

  也就是说,在美联储大放水的时候,美国商业银行消极怠工。而我国央行的资产负债表扩张虽然非常少,但商业银行的信贷增速却非常可观。如2020年人民银行总资产仅较2019年增加了1.7万亿元人民币,折合美元0.6万亿美元,增速4.5%,增幅远不及美联储、欧央行和日央行。但我国2020年金融机构贷款余额增速高达12.8%,说明中国的货币扩张,主要是商业银行驱动的,导致银行总资产大幅增加。


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2021-12-9 11:18:00

   引言

  2016-2020年,在消费升级以及品牌集中两个主要逻辑的推动下,食品饮料超额收益很明显,一度被资本市场誉为“永远的神”。而2021年初至11月底,食品饮料(申万指数)下滑了近十个点,股票投资收益率排名靠后,最近又有所回升;经历了2020-2021年两年的疫情反复后,听到最多的是消费能力和消费意愿下降、消费信心不足的评论,食品饮料“确定性强”的优势仿佛丢失了。疫情对食品饮料的影响几何?今年食品饮料行业发生了什么?以前讲的消费升级的逻辑是否具备可持续性?明年该行业是否有超额收益?为此我与中泰食品饮料首席范劲松展开对话。


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